Ezermilliárdnyi okunk van az IMF-megállapodásra

  • Facebook
  • Twitter
  • del.icio.us
  • Netvibes
  • Live

Borul vagy nem?

Sok tartalékunk van, de az ország finanszírozását megnyugtatóan csak egy nemzetközi védőhálóval lehetne biztosítani, ami után a piac is szívesebben adna pénzt. Ha az IMF-fel és az EU-val nem tudunk megállapodni, akkor a piaci finanszírozás könnyen elakadhat, ebben az esetben pedig biztosra vehető, hogy az állam tartalékai valamikor a második félévben kimerülnek. Cikkünkben azt vesszük sorra, hogy milyen kiadásokra és bevételekre számíthat biztosan a kormány, és kiderül, hogy mennyi pénz hiányzik.

A GDP 4 százaléka, azaz 1200 milliárd forint – akár ennyi pénz is hiányozhat idén a magyar állam biztonságos működéséhez.

Bár a kormánynak rekordmagas, közel 1900 milliárd forintnyi tartaléka van, és az 1555 milliárd forintra tervezett idei diszkontkincstárjegy-értékesítés sikerét is biztosra veszik a megkérdezett piaci szereplők, ha az államkötvény-piacról eltűnnének a vevők és IMF-hitelünk sincs, ez az összesen 3400 milliárd is kevés lenne. Az Államadósság Kezelő Központ (ÁKK) adatai szerint ugyanis 2012-ben 4589 milliárd forintnyi állampapírt kell eladni ahhoz, hogy a korábban felvett adósságainkat törleszteni tudjuk, és az idei államháztartási hiányra is legyen fedezet.

Az EU–IMF-megállapodásra a kormánynak azért van szüksége, hogy a piacok megnyugodjanak, a bizalom visszatérjen, és az ÁKK a teljes tervezett mennyiséget el tudja adni. Nemzetközi pénzügyi védőháló nélkül, akadozó és a legrosszabb esetben lefagyó államkötvénypiaccal, nagyon ingatag forintárfolyammal, illetve három leminősítéssel a hátunk mögött adódik a kérdés: képes-e a kormány az ország működésének stabil finanszírozására? Mindezt úgy, hogy a kabinet megígérte, az MNB devizatartalékához nem nyúl (a kormányfő cáfolta, hogy ez egyáltalán felmerült), újabb különadókat nem vet ki, és a korábbi fogadkozások szerint évközi adóemelések sem lesznek.

A puzzle: ennyink van

Annak a durván 1900 milliárd forintnyi tartaléknak, amit a kormány idén elméletileg elkölthet, a legnagyobb része a kincstári egységes számlán (kesz) van. Ez a Magyar Államkincstárnak a nemzeti banknál vezetett bankszámlája, néhány kivételtől eltekintve itt folyik át az állam összes bevétele és kiadása. Itt jelennek meg a központi költségvetés pénzmozgásai, az adó- és járulékbevételek, az uniós pénzek, a tb-pénzek és az elkülönített állami alapok bevételei és kiadásai is.

Az MNB legfrissebb adatai szerint a kesz-számla egyenlege 1383 milliárd forint volt tavaly december 11-én, azután, hogy visszafizettük a 2008-2009-es IMF–EU-hitelcsomag első, 2 milliárd eurós (600 milliárd forintos) törlesztőrészletét az Európai Bizottságnak (EB).

Az EB-hitel törlesztése után a kesz-egyenleg ugyan meglepően magas, ami azért lehet, mert decemberben több uniós utalás is beérkezett, illetve állampapíraukciók is voltak – tájékoztatott az ÁKK. (Igaz, az uniós utalás csak ideig-óráig parkol a számlán, ezt a pénzt továbbítani kell a pályázatokon nyertes vállalkozásoknak vagy a mezőgazdasági termelőknek. Ez tehát valójában csak „optikai tuning” – fogalmazott egy neve elhallgatását kérő makróelemző –, de pontosan nem tudjuk, hogy mennyivel emeli a számlaegyenleget, ezért az egyszerűség kedvéért az uniós pénzre is a kormány tartalékaként tekintünk.)

Az 1383 milliárdos kesz-egyenlegen kívül a kormány rendelkezésére áll a nyugdíjállamosításból megmaradt vagyon is. A nyugdíjpénzeket összegyűjtő alapot felügyelő Államadósság Kezelő Központ január elején az október végi egyenleget tette közzé, akkor itt 1024 milliárd forint volt. Innen azonban 530 milliárdot elvont az állam a 2011-es költségvetés kiegyensúlyozására, így a számlán most körülbelül 500 milliárd forint lehet (főként befektetési jegyekben).

Ezt a két tételt, tehát a keszt és a megmaradt nyugdíjvagyont összeadva azt mondhatjuk, hogy a kormánynak mintegy 1900 milliárd forintnyi biztos, bármikor felhasználható tartaléka van 2012-re. (A tartalék forintban és devizában van vegyesen, az egyszerűség kedvéért azonban a cikkben mindent forintban tüntetünk föl.)

Így működik a finanszírozás

Amikor a piaci hitelezőktől zavartalanul pénzhez tudunk jutni, akkor az aktuális évi költségvetési hiány finanszírozása és a korábban kölcsönkapott pénzek visszafizetése biztosított. Amíg a piacok bizalma kitart, addig újabb és újabb kölcsönt kapunk állampapírjainkért cserébe, mert mindenki biztos abban, hogy pénzét kamatostul viszontlátja majd. Ilyen helyzetben minden számlánkat gond nélkül tudjuk fizeti, akár anélkül, hogy a tartalékainkhoz hozzányúlnánk.

A gondok akkor kezdődnek (nem csak nálunk, máshol is), ha az adósságokat görgető ország iránti bizalom valami miatt meginog. Ilyenkor a piaci szereplők megnézik, hogy a hitelezők korábban összesen mennyi kölcsönt adtak, milyen kamatra, milyen lejáratra. A meglévő tartozások mellett azt is számszerűsítik, hogy az országnak az adott évben mekkora luk van a költségvetésén.

Ezeket összeadogatva kiderül (ezt mutatja a fenti grafikon), hogy a régi tartozások visszafizetéséhez (megújításához) és a költségvetési hiány finanszírozásához az adott évben mennyi új hitel kell. Ha túl sok, akkor a piaci szereplők egyre inkább vonakodnak kölcsönadni, ami abban csapódik le, hogy az állampapírok iránti kereslet csökken.

Erre az adós ország azt lépi, hogy az állampapírok vevőinek magasabb kamatot ígér, hogy továbbra is kapjon pénzt. Ez ugyan az állam szempontjából többletkiadás, de nincs jobb megoldás, mert hitelek nélkül csődhelyzet jönne. A magasabb kamatok általában meg is hozzák a vásárlók kedvét, a finanszírozás ugyan drágul, de az állam működése nem kerül veszélybe. Az igazi baj akkor van, ha már a magas kamatok mellett sem lehet elég hitelt kapni.

A finanszírozás akadozása vagy extrém helyzetben a teljes elapadása esetén húsbavágó, hogy meddig vagyunk képesek a saját lábunkon állni. Ez részben attól függ, hogy mennyi tartalékunk van. Ezen múlik, hogy az állam meddig képes a számláit saját zsebéből időben kiegyenlíteni.

Ezen a téren sajnos most nem állunk túl jól: az 1900 milliárd forintnyi tartalék ugyan nagyon sok, de mint fentebb jeleztük, nem elég. Ha most nem tudunk megegyezni az IMF-hitelről, akkor valamikor az év második felében elfogyna az állam pénze, ami akár csődöt is jelenthet, ami az utóbbi hetekben egyre több elemzőt aggasztott.

Több is lehet, ha

Ha nagy a baj, a kesz-számlából és a nyugdíjvagyonból álló tartalékon felül még legalább két forrásból tud az állam pénzhez jutni.

Legutóbb az NGM egyik államtitkára, korábban pedig a Miniszterelnökséget irányító Varga Mihály is jelezte, hogy szükség esetén a kormány el tudja adni a Mol tavaly májusban 500 milliárd forintért megvásárolt 21,2 százalékos részvénycsomagját. Az eladás persze nagyon rossz üzlet lenne, a mostani piaci részvényárfolyam 30 százalékkal a tavalyi vételi ár alatt van, a teljes pakett most csak 350 milliárd forintot ér. (Az államnak más nagyvállalatokban is van részesedése, ezeket azonban nagyon nehéz pénzzé tenni, így ezekkel nem számolunk.)

További 230 milliárd forintos állami bevételt jelenthetne, ha mind a 100 ezer nyugdíjpénztártag visszalépne a tisztán állami nyugdíjrendszerbe, ezzel nyugdíjmegtakarításait átadná a költségvetésnek. Ez jelen állás szerint főként azon múlik, hogy hány pénztár marad, illetve, hogy hogyan kell értelmezni a januártól hatályos szabályozást (az ezzel kapcsolatos ellentmondásokról bővebben itt olvashat).

A lényeg: a Mol-vagyont, a kesz-egyenleget, illetve az ÁKK-nál és kisebb részben a kasszáknál lévő nyugdíjvagyont – tehát minden mozgósítható pénzt – összeadva, államkötvény-eladások nélkül a kabinet legfeljebb 2500 milliárdot tud előteremteni.

Mivel viszont most még nem lehet tudni, hogy a Mol-értékesítéssel és az újabb nyugdíjpénztári visszalépésekkel mi lesz, ezért az a biztos, ha a kabinet csak a garantáltan mozgósítható, most is elérhető 1900 milliárdos tartalékkerettel számol. (És a már említett dkj-értékesítéssel, erről később.)

Mire elég az 1900 milliárd?

Nagyjából arra, hogy az állam az idén szakaszosan lejáró, ötmilliárd eurót közelítő devizaadósságát törleszteni tudja. Ez a mostani, 310 forintos euróárfolyammal számolva közel 1500 milliárdot vinne el (az ÁKK nem a piaci, hanem a költségvetésben szereplő 299,4 forintos euróval számolt, ezért lett a hivatalos adat 1437 milliárd), így az 1900 milliárdos tartalékokból kevesebb mint 400 milliárd maradna.

Ez azért kevés, mert bár a devizatartozásokat ezzel visszafizethetjük, azonban még jó sok forintadósságunk is van, és, mint már írtuk, az idei költségvetési hiányt is finanszírozni kell.

A GDP 2-4 százaléka hiányzik

Az ÁKK kibocsátási terve szerint az adósságunk forintban fennálló részét és a költségvetési hiányt idén 3150 milliárd forintnyi állampapír eladásával lehet fedezni (lásd a fenti grafikon jobboldali oszlopát). A megkérdezett kötvényportfolió-kezelők szerint ennek a fele viszonylag biztosan előteremthető, mert a diszkontkincstárjegyek eladása (megújítása) a nálunk rosszabb állapotban lévő országoknak sem szokott túl nagy problémát jelenteni.

A befektetők ugyanis néhány hónapos, legfeljebb egyéves távra könnyebben és olcsóbban adnak kölcsönt még a kockázatosabb országoknak is – a kincstárjegyek pedig pont erre az időtávokra szólnak. Ha ez igaz, akkor az adósságkezelő eladási tervébe beírt 1555 milliárdnyi dkj-ra biztosan találunk vevőt.

Ha azonban ennél több pénzt a piaci szereplők nem akarnak Magyarországon befektetni (lefagy az államkötvények piaca), marad egy durván 1600 milliárdos rés, amire kevés az állam 400 milliárdos tartalékkerete. Ha ezt is elköltjük, még mindig egy durván 1200 milliárdos luk marad. Ez nagyon nagy pénz, a GDP 4 százaléka. A befektetőket pontosan az aggasztja az utóbbi hetekben, hogy nincs akkora tartalék, hogy ezt az összeget lefedje.

Az sem lenne megnyugtató megoldás, ha az állam végül kényszerből mégis eladná a 350 milliárdot érő Mol-részesedését és a nyugdíjpénztári törvényt is úgy alakítaná, hogy a maradék pénztártagok is visszalépjenek az államhoz (ez a 230 milliárd). A luk ezzel a két tétellel együtt is csak 600 milliárd környékére csökkenthető, ami még mindig a GDP bő 2 százaléka.

Nem lehet hátradőlni

A pénzünk biztosan nem elég, nem lehet hátradőlni, ráadásul nem is szerencsés a tartalékok felélésére berendezkedni – fogalmazott egy költségvetéssel foglalkozó, háttérben nyilatkozó szakértő.

Megkérdeztük Orbán Gábort is, az Aegon kötvénystratégáját. Szerinte „van némi esély arra, hogy a piaci turbulenciák csendesülése után a fiskális tartalékok relatíve magas szintje elaltatja a politikusokat, és nem teljesítik vállalásaikat. Ez nagy hiba lenne, mert a befektetői és lakossági bizalom egyaránt komolyan sérült az utóbbi hetekben, és ennek további romlása esetén nehezen kontrollálhatóvá válhatnak az események.”

Jönnek a felhők, mennek a felhők?

Egy hete egyértelmű vészjeleket küldött a magyar állampapírpiac. A kötvényaukción kevés volt az érdeklődő, és ők is csak nagyon drágán akartak kölcsönt adni Magyarországnak. A kedélyek azóta kicsit csillapodtak, a hozamok és a csődkockázati felárunk valamelyest visszakorrigált, a héten a forint is sokat erősödött, a feszültségek azonban távolról sem múltak el.

A piaci finanszírozási bajok mellett a pénzügyi védőhálót biztosító IMF-EU megállapodás nyélbeütése sem megy éppen olajozottan. Bár a múlt hét utolsó napjaiban éles fordulatot vett a kormányzati kommunikáció (hirtelen mindenféle megoldásra nyitottak lettünk, ennek köszönhetően az állampapírok értékesítése máris jobban megy, a hozamok szépen csökkentek), világosan kiderült, hogy az IMF csak szigorú feltételekkel adna pénzt, ráadásul csak a nagyfokú beleszólást jelentő készenléti hitelkeretre számíthatunk, amit korábban a kormány elutasított. Változás ebben is volt, Fellegi Tamást csütörtökön az IMF vezérigazgatója is fogadta, aki azonban jó előre megüzente, hogy ne számítsunk kompromisszumokra.

Ha lehet, akkor Brüsszelben még szigorúbbak lesznek velünk. Bár Fellegi Tamás tárca nélküli miniszter hosszas várakozás után kapott egy időpontot a gazdasági és pénzügyi EU-biztoshoz is, Olli Rehn jelezte, hogy most nem akar tárgyalni a nekünk szánt nemzetközi pénzügyi segítségről, előbb a vitás ügyeket, köztük a jegybanktörvény körüli vitát rendezni kell.

Trükkökkel, kozmetikázással

A nem túl bíztató összképen ráadásul több tényező is ronthat. A számtalan, egyenként is óriási kiadással járó költségvetési kockázat mellett a kormány tavaly év végén átvett 180 milliárd forint önkormányzati- és 60 milliárd forint MÁV-adósságot, ezek miatt az államnak még több pénzre lehet szüksége. Az ÁKK-nál rákérdeztünk, hogy ezek visszafizetésére vagy újrafinanszírozására milyen tervek és lehetőségek vannak, ezek azonban egyelőre nem nyilvánosak.

Az összképen viszont javíthat, hogy a hiányzó pénz egy része mesterségesen előteremthető. Egy forrásunk szerint van arra lehetőség, hogy ha nagy a baj (senkinek nem kellenek az állampapírjaink), a kormány felügyelete alatt álló Magyar Fejlesztési Bank (MFB) állampapírokat vegyen.

Jelentős vásárlásokra a banknak saját pénze persze nincs. Hogy legyen, az MNB elméletileg MFB-kötvényeket vehetne, ezzel meghitelezve az újabb és újabb állampapírvásárlást. Egy másik lehetőség, hogy a jegybank a fejlesztési bankon keresztül állampapírokat vesz. Ez elméletileg tilos, törvénybe ütközik, mert azt jelenti, hogy az állam működését a jegybank finanszírozza. A szükség azonban nagy úr, hasonló eszközöket az Európai Központi Bank is bevet, hogy életet leheljen a haldokló tagországok állampapírpiacába. Idehaza is volt már példa ilyenre a 2008-as válság begyűrűzése után. Azt, hogy ezzel a megoldással az állam mennyi pluszpénzhez juthat, nem tudjuk megjósolni, mert a jegybankon múlhat, hogy meddig hajlandó a bújtatott állampapírvásárlást pénzelni.

Ha ezzel a lehetőséggel számolunk is, az biztosan kijelenthető, hogy ha az állam mögött semmilyen nemzetközi hitelcsomag nincs, ahonnan szükség esetén nagyon gyorsan hívhatna le pénzt, és a piaci finanszírozás is elakad, akkor biztosra vehető, hogy az állam tartalékai valamikor a második félévben elfogynak.

Forrás: Index.hu
www.index.hu

Az oldal alján Te is hozzászólhatsz.

Hozzászólások

Vélemény, hozzászólás?

Az email címet nem tesszük közzé. A kötelező mezőket * karakterrel jelöljük.

Adja meg a matematikai képlet eredményét: *